一、宏观环境改善，环保行业经营情况改善，十四五开端之年有望再次迎来改善
上一轮环保板块调整时期，环保行业采用PPP模式，以牺牲资产负债表质量作为代价，带来工程收入和利润的快速提升，然而持续性不足，因此在之后的去杠杆大环境下，板块出现戴维斯双杀。
过去数年间，环保行业遭遇经营环境的重大变化，出现了系统性风险。尤其是2018-2019年，环保上市公司净利润出现大幅下降或巨额亏损，负债率上升，现金流岌岌可危，个股风险不断。
虽然当前行业仍然处于调整期，但是受益于国家的逆周期调节措施，包括生态环保投资的增加，清理欠款，减免税负等，环保上市公司整体的经营状况在趋于善。展望2021年，行业层面仍然存在不确定因素，地方政府的财政实力和支付能力，投融资模式，产业竞争格局和企业问题出清等不确定因素仍需要重点关注。
2021年是“十四五”开端之年，考核节点下预计环保新项目较多相关政策也会更加支持，且经济增速下行期环保投资属性望体现。
1）碳中和背景下环保的需求提升，REIFs等专项资金也在加速入驻
2020年9月我国提出“争取在2030年前二氧化碳达峰，并在2060年前实现碳中和”，这意味着我国未来减排的速度和力度将大大加强。能源结构转型、建设碳排放权交易市场、国土绿化行动等成为实现碳中和的必要工作，环保行业将从中受益。
此外，今年1月30日沪深交易所正式发布了基础设施公募REITs配套业务规则。我国公募REITs产品潜在规模在5-14万亿元。公募REITS对于环保行业的资产运营改善有很大的帮助，非常契合环保重资产但投资回报良好的运营形式。
2）两会前后有超额收益，尤其是五年规划开局之年
2021年是“十四五”的开局之年，类似于2016年之于“十三五”。开局之年的两会一般会出台相关利好政策，环保行业也不例外，环保指数在2016年两会前后的表现便是最好的证明。2016年两会前后，环保指数的超额受益（特别是两会后）非常明显，后一周、两周、三周、一个月分别为4.72%、5.26%、7.87%、10.43%。
二、从业绩和现金流反转角度看环保个股
行业黑天鹅已去，但是灰犀牛依旧在，因此要精选赛道和公司。
业绩的增长和自身财务能力非常重要，付费模式的改变、业务模式提供优质现金流、技术改变驱动就能造就好公司。据此，我们统计了持续跟踪的85家环保企业的财务状况并进行了筛选（部分近期上市的次新股缺少同期三季度数据）。筛选标准如下：
1、扣非净利润：18年以来，公司扣非净利润须保持年度复合增长大于30%。
2、现金流改善：近两年年度现金流有所改善，既当前现金流和前一年现金流比值需大于1.1。此外，公司现金流年度改善值（20年度比率和19年度比率）不能过小，阈值取0.5。
3、ROE：又称净资产利润率，是净利润与平均股东权益的百分比，该指标反映股东权益的收益水平，用以衡量公司运用自有资本的效率。指标值越高，说明投资带来的收益越高。该指标体现了自有资本获得净收益的能力。据此，选取近两年ROE>17%，且20年前三季度ROE大于8%的公司。
三、从细分赛道上来看，固废治理中的垃圾焚烧和环卫更具想象力
环保的赛道主要分为水务运营、水处理、固废治理、大气治理、检测检验和节能环保六大类。
从业绩复盘的角度我们发现，在过去的时间段里，固废治理相关企业具有更好的自我盈利能力，而固废治理中，垃圾焚烧和环卫又是更具成长性的赛道。
垃圾焚烧：此前受政策预期波动大，但行业成长性正逐步提升
垃圾焚烧企业的收入主要来自发电收入和垃圾处置费两部分，大致占比为7：3，国家电价补贴政策影响发电收入较大，因此垃圾焚烧企业此前的盈利能力受补贴政策的预期波动较大。
近两年，市场对垃圾焚烧补贴退坡的担忧一直成为压制板块估值的重要因素之一，垃圾焚烧企业表现近年弱于市场。2020年9月补贴新政发布，国补退坡落地，加剧了市场对焚烧发电企业的盈利性和成长性的担忧，造成短期板块的明显下挫，2020年四季度大幅跑输大盘10%左右，但主要垃圾焚烧企业目前估值已经处于2015年以来的最低位，补贴退坡的影响已经被市场充分消化。
并且受益于垃圾焚烧量和单吨发电量的提升，行业的成长性正在稳步上升。
2018年我国人均垃圾产生量1.02Kg/日，而同期的美国、加拿大、澳大利亚等地区的人均垃圾产生量均超过2kg/日。展望未来，随着城镇化进一步推进，人均垃圾产生量有望进一步提升，叠加人口增速共同带动生活垃圾产生量继续增长，对垃圾处置需求构成有力支撑。中长期来看，到2025年生活垃圾焚烧无害化处理能力将由2018年41万吨/日提升至100万吨/日。而从部分省份的规划来看，2020年存量产能与2030年规划产能，仍有接近两倍的提升空间，预示未来5-10年垃圾焚烧产能建设需求较旺盛。
另一方面，单吨发电量在垃圾分类和垃圾焚烧技术提高双重推动下将平滑退补带来的负面影响。随着我国垃圾分类体系的逐步完善，生活垃圾整体含水率降低，含水的降低将提高垃圾焚烧的热量，进一步提高单吨的发电量。
炉排炉焚烧和中温次高压技术的推广也有利于单吨发电量提升：从现有炉型分布上看，2020年，全国已运行垃圾焚烧厂492座，涉及1202台焚烧炉，其中，机械炉排炉台数占比超过86%，渗透较快，而中温次高压技术的推广能将单吨发电量从360Kwh/吨，提升至430Kwh/吨，而吨发电量提升30-54度/吨（提升10-18%），就可对冲当前政策退坡的负向影响。
相关头部公司主要有：伟民环保、绿色动力
环卫：新能源环卫装备渗透率将提升
环卫市场从以往的PPP形式逐步转向以“城市服务”为导向，行业天花板进一步打开，
2020年新增环卫市场化年服务金额670亿余元，同比上涨27.1%，环卫服务订单再疫情之下仍以高增长收官，市场化推动下行业订单持续释放，行业增长动力强劲。
在碳中和的大背景下，环卫赛道中新能源环卫装备具有更高的成长性，且目前环卫新能源非短周期爆发已具备技术性与经济性：
在当前新能源车渗透率不断提高的背景下，新能源环卫车的市场空间不断提高，目前全生命周期已平价油车，随成本下降25年经济性优势较公交车接近。预计19-25年渗透率从3.42%提升至15%，市场空间年化增速32%，25-30年渗透率加速升至80%，年化增速48%。